Technologia DLT (Distributed Ledger Technology), w tym zwłaszcza technologia łańcucha bloków (blockchain) zatacza coraz szersze kręgi, stając się jedną z głównych osi nowej, cyfrowej rzeczywistości. Praktycznie każdego dnia spotykamy się z nowymi i coraz bardziej innowacyjnymi zastosowaniami DLT.
Kilka lat temu DLT i blockchain kojarzyły się wyłącznie z rynkiem kryptoaktywów. Dzisiaj, nowy trend technologiczny dotyczy praktycznie każdej dziedziny życia. By wymienić tylko kilka, DLT znajduje zastosowanie w usługach administracji publicznej, usługach płatniczych, ochronie praw autorskich, transporcie i logistyce, na rynku nieruchomości, dzieł sztuki i mody oraz w ochronie zdrowia. Czy w przypadku rynku kapitałowego możemy spodziewać się podobnego scenariusza?
Czy blockchain ma szansę zrewolucjonizować świat instrumentów finansowych?
Inicjatywy podejmowane na przestrzeni ostatnich lat przez część europejskich podmiotów tworzących infrastrukturę rynkową w ramach takich projektów, jak D7, LiquidShare, HQLAX, FundsDLT czy SIX Digital Exchange nakazują postawić pytanie, czy blockchain ma szansę spełnić pokładane w nim nadzieje, być rewolucją na miarę internetu i zrewolucjonizować świat instrumentów finansowych jaki znamy?
Tradycyjna infrastruktura rynków kapitałowych od lat podlega ciągłemu rozwojowi, stając się efektywniejszą i bezpieczniejszą. Jednocześnie jednak, coraz bardziej złożoną, wymagającą kooperacji i współzależności pomiędzy podmiotami ją tworzącymi. Naturalnym wydaje się, że uczestnicy rynku poszukują optymalizacji operacyjnej i kosztowej, która jednocześnie pozwoli wypełnić wciąż rosnące wymogi regulacyjne. Naprzeciw tym poszukiwaniom przychodzi wspomniana wyżej technologia blockchain. Jest to zdecentralizowana i rozproszona baza danych czy rejestr transakcji, agregowanych w bloki, połączone ze sobą jednokierunkowo, z użyciem funkcji kryptograficznych oraz znaczników czasu. Dzięki temu, informacje zawarte w poszczególnych blokach stają się niemożliwe do nieuprawnionej modyfikacji.
Głównym celem blockchain jest utrzymanie wspólnej, cyfrowej bazy transakcji, współdzielonej i zsynchronizowanej w ramach konsensusu różnych osób lub instytucji. Eliminuje to konieczność utrzymania zaufania do jednej lub kilku centralnych organizacji. Tym samym, blockchain otwiera drogę do zmiany obecnego modelu i decentralizacji świata finansów, potencjalnej eliminacji pośredników, tokenizacji, optymalizacji procesów i obniżenia kosztów.
Naturalnym wydaje się, że uczestnicy rynku poszukują optymalizacji operacyjnej i kosztowej, która jednocześnie pozwoli wypełnić wciąż rosnące wymogi regulacyjne. Naprzeciw tym poszukiwaniom przychodzi technologia blockchain. Jest to zdecentralizowana i rozproszona baza danych czy rejestr transakcji, agregowanych w bloki, połączone ze sobą jednokierunkowo, z użyciem funkcji kryptograficznych oraz znaczników czasu.
Michał Krystkiewicz, Biuro Rozwoju Biznesu, Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych
Rynek stokenizowanych instrumentów finansowych
Funkcjonowanie tradycyjnych rynków kapitałowych jest silnie uregulowane, zarówno na poziomie krajowym, jak i europejskim. Jak dotąd jednak regulacje nie nadążały za błyskawicznie rozwijającą się technologią blockchain i kolejnymi przypadkami jej użycia. W zamyśle Komisji Europejskiej ten stan rzeczy ma się niebawem zmienić. Pytanie tylko, czy projektowane regulacje staną się katalizatorem wykorzystania blockchain i zmiany modelu rynku? Czy może wręcz przeciwnie, będą inhibitorem, pozwalającym na utrzymanie statusu quo przez tradycyjne infrastruktury?
Warto tutaj przywołać przykład ID2S, pierwszego CSD (Central Securities Depository) działającego w oparciu o technologię blockchain, który – pomimo autoryzacji zgodnie z unijnymi regulacjami – pod koniec 2021 roku ogłosił zakończenie działalności. Szczegółowa analiza przyczyn tej decyzji to temat na osobny artykuł. Warto jednak mieć świadomość, że każda rewolucyjna zmiana budowana jest na doświadczeniach i często porażkach pionierów, a takim z pewnością był ID2S.
W ostatnich dniach Parlament Europejski i Rada UE przyjęły przepisy rozporządzenia DLT Pilot Regime, które zakłada m.in. utworzenie rynku stokenizowanych instrumentów finansowych oraz promowanie absorbcji technologii DLT w obszarze transakcyjnym i posttransakcyjnym. DLT Pilot Regime to długo oczekiwany element przyjętego we wrześniu 2020 roku Digital Finance Package, którego ważnym składowym jest regulacja dot. kryptoaktywów MiCA oraz odporności cybernetycznej DORA.
Zanim przejdziemy do omówienia szczegółów programu, należy podkreślić jego czasowy charakter. Efekty programu zostaną poddane ocenie już po 3 latach funkcjonowania. Wynikiem oceny może być modyfikacja programu, przedłużenie na okres kolejnych 3 lat lub w ekstremalnym przypadku zakończenie. Warto mieć świadomość przejściowego charakteru przepisów i ryzyk z tym związanych. Z drugiej strony, jeśli program pilotażowy zakończy się sukcesem, przepisy dotyczące DLT będą transponowane do pozostałych unijnych regulacji, tworząc tym samym przyszłe, cyfrowe ramy prawne dla rynków kapitałowych.
Trzy typy infrastruktur DLT
Program umożliwia prowadzenie trzech typów infrastruktur. DLT MTF – prowadzony przez firmę inwestycyjną lub operatora rynku – umożliwia obrót instrumentami finansowymi DLT. DLT SS – prowadzony przez centralny depozyt papierów wartościowych – rejestruje oraz przeprowadza rozrachunki transakcji w instrumentach finansowych DLT. Z kolei DLT TSS będzie łączył funkcje DLT MTF i DLT SS w ramach jednego podmiotu.
Szczególnie interesująca wydaje się perspektywa DLT TSS, która pozwala w pełni wykorzystać potencjał technologii blockchain, w tym w zakresie natychmiastowego rozrachunku zawartych transakcji (Atomic Settlement). Należy jednak pamiętać, że – co do zasady – łączenie tych funkcji w ramach jednej infrastruktury jest zabronione i obecnie możliwe wyłącznie w ramach programu pilotażowego.
Rozporządzenie określa również typy oraz limity dotyczące maksymalnej wartości rynkowej instrumentów finansowych DLT. Kiedy kapitalizacja instrumentów rejestrowanych w ramach danej infrastruktury przekroczy określoną w rozporządzeniu wartość, infrastruktura powinna zaprzestać przyjmowania kolejnych instrumentów lub aktywować strategię przejścia do systemów tradycyjnych.
DLT Pilot Regime to długo oczekiwany element przyjętego we wrześniu 2020 roku Digital Finance Package, którego ważnym składowym jest regulacja dot. kryptoaktywów MiCA oraz odporności cybernetycznej DORA. Zanim przejdziemy do omówienia szczegółów programu, warto podkreślić jego czasowy charakter. Efekty programu zostaną poddane ocenie już po 3 latach funkcjonowania.
Program pilotażowy DLT Pilot Regime
Program pilotażowy przewiduje też wiele zwolnień spod reżimów MiFID i CSDR (regulacji dot. obrotu i depozytów papierów wartościowych). Udzielenie zwolnienia jest jednak obwarowane szeregiem warunków. Co do zasady, zwolnienie jest uzasadnione wyłącznie jeśli wymaga tego zastosowana technologia DLT. Ponadto, cel przepisu MiFID czy CSDR, którego dotyczy zwolnienie, pozostaje w mocy. Oznacza to, że infrastruktura DLT wnioskująca o zwolnienie jest zobowiązana zapewnić wiele działań i środków równoważących. Parafrazując klasyka, nie ma darmowych obiadów, a każde zwolnienie musi być dobrze uzasadnione, również ekonomicznie, biorąc pod uwagę czasowy charakter programu.
Jednym z ciekawszych i oczekiwanych wyłączeń spod tradycyjnych reżimów prawnych – jakie przewiduje program pilotażowy – miała być możliwość bezpośredniego uczestnictwa inwestorów indywidualnych w ramach infrastruktury DLT. Diabeł tkwi jednak w szczegółach. Inwestor będący bezpośrednim uczestnikiem infrastruktury musi spełniać szereg ściśle określonych wymogów, co w praktyce oznacza, że dostęp taki mogą uzyskać wyłącznie inwestorzy profesjonalni. W przypadku inwestorów nieprofesjonalnych jedynym dostępnym modelem jest ten tradycyjny z pośrednictwem instytucji finansowych, banków i domów maklerskich. Zatem, o ile technologia blockchain sama w sobie umożliwia wyeliminowanie pośredników, to w przypadku DLT Pilot Regime temat zaadresowano wyłącznie częściowo.
Warto już myśleć o projektach wdrożenia DLT
Czy zatem – biorąc pod uwagę wszystkie niuanse i niezaprzeczalne ryzyka związane z programem pilotażowym – gra jest warta świeczki? Mimo wszystko, potencjał i korzyści, jakie niesie technologia sprawiają, że blockchain ma duże szanse, by w tym czy innym obszarze na dobre zagościć na rynku, nie warto więc zostawać w tyle. Tym bardziej że obietnica optymalizacji procesów i obniżenia kosztów jest w pełni realna i w zasięgu ręki. Udział w programie pilotażowym musi być jednak dobrze zaplanowany i adresować realne problemy. Technologia powinna nieść faktyczną wartość dla emitentów, inwestorów oraz pozostałych uczestników rynku.
KDPW – budując na swoich doświadczeniach z technologią blockchain – aktywnie analizuje zasadność udziału w programie pilotażowym. Po wejściu rozporządzenia w życie, uczestnicy rynku będą mieć 9 miesięcy do momentu, kiedy przepisy programu zaczną obowiązywać. Warto poświęcić ten czas na przygotowanie strategii i modelu działania w ramach platform DLT dla rynku kapitałowego. Tym bardziej że rynek krajowy dysponuje już technologiczną bazą do przyszłych działań.
Platforma Blockchain dla Rynku Kapitałowego wdrożona przez KDPW daje rynkowi polskiemu doskonały punkt startowy.
Michał Krystkiewicz, Biuro Rozwoju Biznesu, Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych
